进入21世纪以来，随着中国经济逐步脱离短缺经济时代，及转型中各种结构性和体制性矛盾的逐步显现，价格传导机制较以往出现了明显变化，集中表现为PPI向CPI传导不畅、时滞延长。价格传导受阻给我国宏观经济运行带来很大风险。如果生产出来的产品长期无法转化为最终消费，即生产资料价格上涨始终无法推动消费品价格的上涨，一旦矛盾激化，将有可能导致上游生产能力严重过剩，下游企业大量倒闭，全社会失业率快速上升，国民经济陷入萧条，随即还将引发物价指数报复性上涨，形成滞胀局面。


导致价格传导机制变异样的原因有很多，其中很重要的一点就是：2002年以来，美元持续贬值导致人民币出现较大幅度的低估，“麻痹”了价格传导的神经，影响了价格传导机制的正常发挥。


首先人民币低估从三个方面推动上游产品价格的上涨：一是升值预期下国际资金大量涌入，造成流动性过剩，导致国内房地产等固定资产投资过度，拉升上游原材料价格；如国内房地产业（以上海为例如表1），2003年以来国际资金对房地产消费、投资的推动作用日益突出。）热钱的涌入推动房价的飙升，房价的快速上涨又拉动了原材料价格的上涨。


二是在原有汇率体制下，我国无法通过灵活调整汇率水平来对冲美元贬值的影响，随着美元的持续贬值，以美元计价的上游原材料价格出现“暴涨”以原油为例，美元贬值对油价上涨的贡献度在40-50％之间（如图8）。


图8：1984-2004年石油价格走势和美元汇率变化



注：特别提款权（SDR）是由国际货币基金组织根据0.426 的欧元、21 元日元、0.0984 的英镑和0.577 的美元的汇率计算得到的篮子货币，以特别提款权（SDR）计价的原油价格涨幅明显低于美元计价的油价涨幅。


三是本币贬值所带来的隐性补贴效应不但弱化了对下游出口行业的成本约束机制，而且还刺激了外部需求的膨胀，由此导致下游制造业，特别是以外资为主的出口导向型加工业的产能快速增长，拉动上游原材料价格进一步上涨。


同时，人民币低估还从三个方面压低了下游产品价格：一是本币贬值弱化了对出口企业的成本约束机制，导致出口产品价格不合理下降，这既不利于经济增长方式的转变，又间接带动内销产品价格的下调；二是进出口价格倒挂导致国民利益不断外溢，削弱了国内居民的实际消费能力；三是汇率低估压低了国内实际工资水平，并导致储蓄资产缩水，不动产价格快速上涨，严重削弱了国内消费者的未来购买力。


综上两个方面，汇率低估导致原材料价格的大幅上涨，消费者购买力下降，外部需求打压内部需求，从而使PPI到CPI的传导产生了严重变异。并且，若汇率长期低估还会固化我国的低成本优势，形成低消费、低内需的经济发展格局，影响中国经济的持续较快健康发展。因此，面对约来越多对人民币升值的恐惧和责难，政府有必要认清形势，顶住压力，坚定不移的推进汇率形成机制改革，让人民币汇率逐步回到市场均衡下的合理的水平。